Ultimo aggiornamento: 28/12/23, 19:33 - Autore: u/Drarak0702

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Le Obbligazioni

PREMESSA

Con questa mini guida cercherò di coprire il maggior numero possibile di argomenti “essenziali”; lo farò ovviamente in maniera semplificata, sia per permettere al maggior numero di persone di comprendere il più possibile, sia perché una trattazione approfondita su tutti gli argomenti collegati occuperebbe centinaia di pagine. Questo comporterà alcune imprecisioni, non me ne vogliate, ma non sono riuscito a fare di meglio in così poco tempo e spazio.

Se qualcuno di voi ha domande, dubbi o gradisce semplicemente qualche approfondimento, sarò ben lieto di rispondervi. In tal senso mi permetto di specificare che, essendo l’obiettivo della presente guida essenzialmente divulgativo ed educativo, non risponderò a post polemici (neanche se dovessi condividere i pensieri espressi polemicamente).

Graditi infine sono i commenti, i consigli e le critiche.

Grazie a tutti.

Qui dei link al sito del governo che parlano di Obbligazioni e Titoli di Stato.

COSA SONO LE OBBLIGAZIONI

Le obbligazioni (bond in inglese, bund in tedesco) sono titoli di debito, ossia qualcuno (l’emittente) le emette perché ha bisogno di soldi ed invece di contrarre un prestito con una banca o con un’istituzione preferisce, per sua convenienza o perché altrimenti impossibilitato, contrarre il debito con il pubblico.

Questo va sempre ricordato ed è il primo dato necessario alla loro valutazione.

Quando comprate un’obbligazione in emissione state prestando soldi a qualcuno.

Quando comprate un’obbligazione sul mercato sostituite qualcuno in quel prestito.

L’emittente si obbliga (da cui il nome di obbligazione appunto) a restituire il prestito entro una certa data (scadenza) e dietro una certa remunerazione (interessi); se questa remunerazione è programmata a date prefissate (ad es. ogni 3, 6 o 12 mesi) si parla di cedole (in inglese coupon), se invece il compenso è tutto alla fine si parla di titoli zero coupon.

Quando l’emittente è uno stato si parla di obbligazioni governative, quando invece l’emittente è un’azienda si parla di obbligazioni societarie (in inglese corporate); per le obbligazioni emesse da banche, ancorché societarie, in considerazione della particolare natura dell’emittente, si fa riferimento invece all’apposita categoria di obbligazioni bancarie (la richiesta di finanziamenti al pubblico rientra nella normale attività degli istituti di credito).

PRINCIPALI CARATTERISTICHE

Le due principali caratteristiche di un’obbligazione, come sopra accennato, sono la durata, indicata dalla scadenza, ed il tasso.

La prima indica quando l’emittente si impegna a restituire i soldi a chi gliel’ha prestati ed il secondo quanto intende pagare a chi si assume il rischio di prestargli i soldi.

La durata può essere cortissima (ad es. BOT a 3 mesi) o lunghissima (30 o 40 anni ad es.) o addirittura indeterminata (vedi sotto obbligazioni perpetue).

Il tasso, che di solito è lo strumento usato per la remunerazione del rischio, può essere il più disparato, si determina all’inizio e quello rimane per la durata del titolo; ecco i principali tipi di tasso:

tasso fisso – un semplice valore percentuale (ad es. 2%, 0,65% o 8,5%, ecc.)
tasso variabile – si decide all’inizio come determinarlo e poi si applica la formula alla varie date di stacco cedola; il riferimento su cui calcolarla prende il nome di sottostante, l’aggiunta di valore espressa in termini di “un tot in più” rispetto al sottostante prende invece il nome di spread (ad es. tasso EURIBOR a 6 mesi più uno spread del 2% oppure altro tasso variabile potrebbe essere la differenza positiva dell’andamento di un’azione tra due date o l’inflazione senza tabacco, ecc.)
tasso misto – una qualsiasi formula che preveda l’utilizzo del tasso fisso e del tasso variabile (ad es. primi due anni tasso fisso al 3% dal terzo al quinto l’EURIBOR 12 mesi + 3%)
step up/step down - tassi fissi che cambiano con un sistema a gradini crescenti/decrescenti per la durata del titolo (ad es. 2% i primi due anni, 3% per il terzo ed il quarto anno, 4% per il quinto ed il sesto anno)
zero coupon - come detto non vi è una cedola, ma una remunerazione alla scadenza data dalla differenza tra il prezzo di rimborso, di solito pari al nominale (o semplicemente “alla pari”), e il prezzo di acquisto, di solito sotto la pari, ossia sotto il valore nominale (ad es. compro uno Zero Coupon di nominali 10.000 euro con scadenza 20/05/2020 e lo pago 97,35 ossia esborso 9.735 euro più spese alla fine fra 3 anni incasserò 10.000 meno le tasse)

PRINCIPALI RISCHI

Importante è capire che non esistono, e non possono esistere, obbligazioni prive di rischio e che il rischio non è solo quello di perdere il capitale.

Altrettanto importante è imparare a valutare i rischi per capire quali siamo disposti a sopportare e quali no, ed in via marginale per capire se un’obbligazione è davvero interessante.

Ovviamente più alto il rischio, più alta è la remunerazione (che il mercato pretende); e qualsiasi rischio, anche se in misure diverse, influisce sulla generazione del prezzo.

Attenzione che i rischi non sono statici, ma dinamici (ad es. l’Italia ha peggiorato il proprio rischio emittente negli ultimi anni), per cui il primo fattore di rischio di un’obbligazione è la sua durata: più lunga è più sono esposto ad incognite ed a possibili cambiamenti negativi, quindi a parità di altre condizioni, maggiore è la durata, maggiore sarà la remunerazione.

Altro rischio importante è il rischio emittente; come abbiamo detto prima, quando compriamo un’obbligazione stiamo prestando soldi; le domande che dobbiamo farci sono “A chi sto prestando soldi? Sarà in grado di restituirmeli?”. L’Italia è considerata più rischiosa della Germania, per cui a parità di condizioni di emissione, l’Italia dovrà offrire un rendimento più alto.

Come faccio a capire la qualità di un emittente? Posso avvalermi del cosiddetto rating, ossia una vera e propria valutazione che società specifiche fanno ad ogni emittente (il rating va chiesto dietro compenso).

Poi ci sono tutta una serie di rischi, alcuni ovvi e altri meno, che di solito non vengono presi in considerazione da chi compra obbligazioni perché le considera un prodotto sicuro; vi faccio un breve elenco dei principali di essi (ma ve ne sono tanti altri anche se di solito minori):

rischio di cambio o rischio valuta – se l’obbligazione è emessa in valuta diversa dall’euro (in terminologia finanziaria si dice ”denominata” ad es. denominata in euro o denominata in dollari) vi è l’ovvio rischio di vedersi mangiati la remunerazione e il capitale a scadenza da un rapporto sfavorevole di cambio (può essere anche un’opportunità di guadagno maggiore, ma va considerato come un rischio, soprattutto nel lungo periodo) ad es. compro un’obbligazione in dollari tasso fisso 2% col cambio euro dollaro 1/1 e la pago 9.500 euro (9.500 dollari), dopo tre anni c’è il rimborso del capitale, ma il dollaro si è deprezzato ed il cambio è sceso a 0.8 euro per dollaro, l’obbligazione rimborsa 10.000 dollari che vengono trasformati in 8.000 euro con una notevole perdita in conto capitale che si è mangiata anche il flusso cedolare!
rischio di tasso o rischio di interesse – è il rischio a cui ci si espone comprando un tasso oggi che potrebbe non essere più considerato sufficientemente remunerativo nel futuro causando un conseguente deprezzamento del valore del mio titolo nel tempo. Ad es. poniamo che oggi il BTP a 10 anni paga l’1% e a 5 anni lo 0,5%, decido di sottoscrivere un bel BTP a 10 e diciamo che lo pago 100, fra 5 anni ho bisogno di soldi e decido di vendere il titolo, guardo le condizioni di mercato e vedo che il BTP a 5 anni (la durata residua del mio titolo) paga adesso il 3%. Chi mai potrà essere interessato a comprare il mio che paga l’1%? Nessuno! A meno che io non aggiusti il prezzo, rendendolo ugualmente conveniente, devo cioè offrire io ai compratori il rendimento mancante abbassando il prezzo, e quindi lo vendo a 92, perdendo un bel 8% in conto capitale; facendo un conto della serva (guardando solo i flussi di cassa, senza i relativi tassi di sconto): ho incassato 5 cedole da 1% per cui in totale perdo un bel 3% ( -100 + 5*1 +92 = -3 ).

Nello specifico più è lungo il titolo, più questo rischio può avere effetti dirompenti (si parla di volatilità del titolo, più è alta maggiore saranno le oscillazioni del prezzo).

Da notare che anche il tasso variabile risente, anche se in misura più contenuta, di questo effetto; faccio un esempio: adesso un tasso variabile paga EUR6 mesi + 1 di spread, fra 5 anni il mercato sarà con il variabile EUR6 mesi +3 di spread; chi lo vuole il mio +1 di spread? Nessuno! Devo abbassare il prezzo!

rischio di liquidità – il rischio che sul mercato non ci sia richiesta di scambio ad una particolare data per il titolo da me posseduto e che ho necessità di vendere. Questo può comportare notevoli abbassamenti di prezzo per invogliare qualcuno ad acquistare.

Specialmente sul MOT (Mercato Obbligazionario Telematico), un BTP avrà sempre più scambi di un’obbligazione societaria, se voglio vendere 100.000 euro di BTP sarà più probabile che io ci riesca piuttosto che se provassi a vendere 100.000 euro di un’obbligazione della società ScarpeVecchie SpA.

PREZZO E RENDIMENTO

Il prezzo viene determinato dal mercato. In parole semplici significa che il mercato (l’insieme dei vari operatori che lavorano con strumenti finanziari sui vari mercati regolamentati) automaticamente e quasi istantaneamente aggiusta i prezzi delle obbligazioni (e dei prodotti in generale) rendendoli allineati al loro rapporto di rischio attuale / rendimento attuale.

Non cercate l’obbligazione magica che qualcuno non ha visto e che vi fa guadagnare il 3% quando tutte le altre simili fanno guadagnare il 2%! Se ci fosse sarebbe già stata oggetto di scambi ed il prezzo si sarebbe allineato a quello delle altre. Se trovate un’obbligazione che secondo voi paga più delle sue simili, vuol dire semplicemente che la state confrontando con obbligazioni sbagliate e che ha un rischio maggiore di quello che pensate, dovuto forse a qualcosa che voi probabilmente non sapete!

Detto questo il prezzo è determinato da tre fattori: durata, remunerazione e rischi.

durata – considerando che sto prestando soldi, è più rischioso prestarli a breve termine o a lungo termine? Ovviamente a lungo; ho meno possibilità infatti di prevedere eventuali cambiamenti negativi in capo all’emittente e cioè a chi mi dovrà pagare. La società BenzinaBio SpA adesso è solida e potenzialmente in grado di rimborsare i 3 milioni di euro di prestito obbligazionario che ha emesso due anni fa. Ma fra 8 anni? Ci sarà ancora bisogno di benzina? Ci sarà ancora questa società?
remunerazione - se il mercato paga il 2% sui BTP a 10 anni e io ne voglio vendere uno con cedola del 4% il suo prezzo sarà di sicuro sopra la pari perché sto offrendo molto più del mercato e posso chiedere un extra prezzo fino ad offrire un rendimento finale del 2% (in realtà, ma è un po’ complicato, posso addirittura offrire un rendimento finale minore del 2%!). Così a naso direi che potrei vendere la mia obbligazione a un po’ più di 120.
rischio - un’obbligazione di un emittente rischioso avrà un prezzo minore di una pari condizioni di un emittente meno rischioso; a parità di rendimento perché mai dovrei volere il titolo più rischioso? Potrei farci un pensierino se il prezzo fosse migliore (e cioè quindi se il rendimento finale fosse maggiore).

Vi è infine un ultimo elemento che determina quanto effettivamente pago un titolo obbligazionario.

Il prezzo che vediamo online sui vari book del nostro titolo è il prezzo di mercato, cosiddetto corso secco, ossia è quello che viene usato come base per i calcoli. Ma vi faccio un esempio, diciamo che io ho un titolo che paga cedola del 5% il 30 giugno e che devo venderlo e che oggi è il 30 maggio. Chi incassa la cedola? Il detentore del titolo al momento dello stacco. Cioè se vendo oggi perdo la cedola! Ma non è giusto! Il Titolo e quindi il rischio li ho tenuti io per quasi tutto l’anno! Allora mi faccio pagare dal compratore la quota (rateo) di 11 mesi della cedola. Se sommo al corso secco il rateo della cedola che mi spetta, ottengo il tel quel; questo è il prezzo effettivo di scambio; quindi fate attenzione! Se volete comprare un’obbligazione sappiate che oltre al prezzo che vedete (corso secco) dovrete pagare al venditore la sua quota di cedola! Contrariamente se lo vendete avete diritto come detto a portare a casa la vostra quota di cedola.

N.B. tutti i ratei (cedola, di tassazione, ecc.) vengono calcolati sui giorni effettivi e non a mesi come nel mio esempio!

TASSAZIONE

Qua un breve recap specifico per le obbligazioni:

Innanzitutto ci sono quattro cose principali da sapere, come detto io semplificherò al massimo:

Tassazione sui redditi da capitali: è la tassazione, effettuata di solito in automatico dall’emittente, che vi paga quindi il netto, sui guadagni derivanti dal fatto che avete investito in quella specifica obbligazione e ne ricevete i frutti (cedole, differenza tra acquisto e rimborso – N.B. rimborso, cioè a scadenza). Non concorre alla compensazione fra minus e plus.
Tassazione sulle rendite finanziarie (c.d. capital gain): è la tassazione effettuata di solito per vostro conto (addebitandovi il conto per capirci) dalla banca depositaria sui guadagni derivanti da operazioni di acquisto e vendita di titoli (N.B. vendita e quindi prima della scadenza). Questa concorre alla compensazione fra minus e plus.
Tassazione ordinaria al 26%: colpisce tutti i guadagni, sia da capitali che finanziari, a meno che il titolo non sia a tassazione agevolata.
Tassazione agevolata al 12,50%: colpisce tutti i guadagni, sia da capitali che finanziari, derivanti da titoli di stato, sovranazionali, “white list” e altri speciali. Attenzione che in realtà non è al 12,50% ma al 26% su una quota pari al 48,08% dell’ “imponibile” (mi si passi il termine). Questo è importante per riuscire ad incrociare le minus e le plus fra tassazione ordinaria e agevolata.

Detto questo, su cosa pago le tasse? Semplicemente su tutto quello che effettivamente guadagno.

Faccio un esempio:

Compro nominali 10.000 euro di un BTP in emissione a 97, questo titolo paga cedola del 3% annua e dura 4 anni, lo vendo dopo 3 anni a 101. Io detengo inoltre una minus di 100 euro.

Quali e quante tasse pago?

In emissione non pago tasse (attenzione che in fase di acquisto potrei pagare ratei di tasse!) e di solito non ho spese, ma giusto per il calcolo diciamo che invece pago lo 0,5 di commissioni, per cui pago 10.000 * 97% + 10.000 * 0,5% = 9.700 + 50 = 9.750 euro (il mio prezzo di carico fiscale sarà 97,5 e non 97!)
Le cedole mi arrivano nette sul nominale di 10.000 euro, quindi incasso 10.000 * 3% = 300 euro da cui togliere il 12,5% di tasse per cui ricevo netti 262,50 euro all’anno. Le tasse sono applicate alla fonte e non posso compensare con la mia minus.
Alla vendita però genero una rendita finanziaria, per cui posso compensare; vendo a 101 e diciamo che ho sempre 0.5% di spese, incasso quindi 10.000 * 101% - 10.000 * 0.5% = 10.100 – 50 = 10.050 euro.
Pago le tasse su 50 euro di guadagno sui 10.000? No! Perché il mio vero guadagno è 10.050 (quello che incasso) – 9.750 (quello che ho pagato) ossia 300 euro.
Ma io ho una minus di 100 euro, posso compensarla? Sì, ma come? Io devo pagare, come accennato sopra, non il 12.50% sui 300 ma il 26% sul 48.08% di questi 300, ossia devo pagare il 26% su 144,24, ora scalo da questi la mia minus di 100 e ottengo che devo pagare il 26% su 44,24 euro ossia la banca mi addebiterà in conto 10,50 euro di tasse.

Attenzione, non è proprio così, ma spero il discorso sia stato chiaro.

Ma perché non è così? Non è così perché ad esempio (non esaustivo) non vi ho parlato del disaggio (con due G! Non è un errore). Cos’è il disaggio? E’ la differenza dalla pari che l’emittente offre a vantaggio del compratore per invogliarlo a comprare il titolo (il contrario è l’aggio). Ossia emetto il titolo sotto la pari (ad es. 95 o 98) e/o lo rimborso sopra la pari (ad es. 105 o 110).

Questa differenza si traduce in un maggior guadagno per l’acquirente rispetto al solo flusso cedolare.

La particolarità del disaggio è che lo paga tutto chi riceve il rimborso del titolo a scadenza.

Ma perché mai chi incassa il rimborso deve pagare le tasse per tutti quelli che si sono nel frattempo scambiati il titolo e che hanno beneficiato in termini di prezzi del disaggio? E infatti è vero sì che l’ultimo paga per tutti ma in fase di compravendite precedenti ognuno ha pagato in termini di prezzo la propria quota (rateo) del disaggio.

Quindi attenzione, la compravendita di un titolo con un forte disaggio potrebbe tradursi in un prezzo maggiore o minore di quello che si pensava.

TIPOLOGIE VARIE

In realtà non vi è limite alla tipologia di obbligazioni, purché specificato e quindi purché il compratore sia a conoscenza dei termini, tutto è accettabile (se mi sentissero alla Consob mi fucilerebbero! … e a ragione!).

Potrei emettere un obbligazione del genere: la emetto a 102 durata 5 anni con rimborso a 98, ogni anno pago le seguenti “cedole”: al primo il controvalore di un grammo d’oro ogni 1.000 euro, al secondo il controvalore di 2 azioni della società BucoNero SpA ogni 1.000 euro, al terzo la variazione positiva tra la data di stacco cedola e la data di stacco cedola precedente dell’indice IRS a 20 diminuito del EUR 6 mesi + il 30% dell’ inflazione, al quarto TF 2% e all’ultimo una percentuale se positiva della variazione del dollaro sull’euro con un max del 3%. Un bel po’ complicata! (Questa sicuramente non otterrebbe mai le autorizzazioni alla vendita al pubblico).

Capite allora quanto sia importante conoscere bene oltre all’emittente anche il prodotto ed infatti oltre al ben più noto rating emittente esiste un rating specifico per ogni singola obbligazione (non per tutte, va richiesto e a pagamento, quindi alcuni enti per risparmiare non lo chiedono).

In ogni caso cercherò di illustrarvi, fra le obbligazioni più “esotiche”, quelle più frequenti.

Perpetue – le obbligazioni perpetue (anche dette vitalizie) sono obbligazioni che non prevedono una data di scadenza (l’emittente spesso si riserva la facoltà di rimborsare a suo piacere – vedi callable dopo) e pagano un flusso cedolare di solito abbastanza alto; sono strumenti non adatti all’investimento ed infatti molte banche non permettono ai loro clienti di acquistarle.

Callable – sono obbligazioni dove l’emittente si riserva di chiudere il titolo anticipatamente (call) rispetto alla scadenza naturale. Un esempio se le obbligazioni variabili sono legate ad indici di borsa (il primo anno se l’indice è positivo ti pago il 2% e chiudo l’obbligazione , se negativo non ti pago e va avanti, il secondo anno se positivo ti do il 4% e chiudo altrimenti vado avanti, e così via)

Subordinate – le famigerate obbligazioni subordinate sono in realtà strumenti finanziari molto interessanti (come detto sopra l’importante è capire se si è disposti a sopportare il rischio). Cosa sono le subordinate? In caso di fallimento dell’emittente, i detentori di obbligazioni “normali” hanno diritto in via prioritaria ad ottenere soldi dalla procedura di fallimento (difficilmente vedranno tutti i soldi ma verosimilmente ne riceveranno una buona parte); gli azionisti invece non ricevono un bel nulla; i detentori delle obbligazioni subordinate, a fronte di interessi maggiori, si pongono al fondo della lista di quelli che devono ricevere soldi, giusto prima degli azionisti e verosimilmente non vedranno nulla. Quindi il rischio della subordinata è: se l’emittente fallisce non vedo niente. Ora se la società SoldiAPalate SpA ha un bisogno improvviso di liquidità e non ha tempo di star li a spiegare come e cosa e perché, emette un prestito obbligazionario subordinato, invogliando così col maggior tasso i compratori a finanziarla. Se io compratore valuto che difficilmente la società SoldiAPalate fallirà entro la scadenza del titolo, beh allora l’obbligazione subordinata mi potrebbe anche piacere. (ATTENZIONE: non prendetelo assolutamente come un consiglio all’acquisto di obbligazioni subordinate, che sono e rimangono comunque prodotti rischiosi!).

NOTE, COMMENTI ED ALTRO

Le obbligazioni le ho sentite chiamare titoli di credito; anche se tecnicamente vero perché il possessore di un’obbligazione vanta un credito, questa definizione distoglie dalla vera natura dell’obbligazione: è l’emittente che ha bisogno di soldi, non il compratore che ha necessità di prestarli. La cosa sembra una sottigliezza ma è invece un aspetto fondamentale di questo tipo di titoli. Siamo noi che dobbiamo chiederci perché ha bisogno di soldi e come farà a pagarci.
Lo spread a cui ho accennato sopra in teoria può essere anche negativo. Poi visto che siamo in argomento “spread”, lo spread di cui si è tanto sentito parlare nei mesi passati (e di cui si sentirà di nuovo parlare fra qualche mese secondo me) era lo spread inteso come differenziale fra rendimenti pari periodo (nello specifico 10 anni) fra il bund e il nostro BTP. Lo stato che paga di più è più rischioso e la Germania è considerato lo stato europeo più virtuoso, quindi per sapere quanto è rischiosa l’Italia un buon indice (ma spesso fallace) è appunto lo spread fra i titoli di debito.
Interessi semplici ed interessi composti. La faccio semplice. Gli interessi semplici sono le cedole: ogni x mesi ti do y. Dieci anni di interessi semplici al 2% su 10.000 euro mi danno 12.000 euro totali. Gli interessi composti invece si calcolano come interessi su interessi. Dieci anni di interessi composti al 2% su 10.000 euro mi danno 12.190 euro.
Titoli non quotati – attenzione ai titoli non quotati sui mercati regolamentati. Alcune banche o alcuni stati emettono titoli e non li quotano sui mercati. Ad esempio piccole banche locali o obbligazioni per istituzionali. A volte possono sembrare molto vantaggiosi, il problema è che non essendo quotati, la vendita in caso di necessità potrebbe essere molto svantaggiosa o addirittura impossibile.
Attenzione, gli stati non falliscono, quindi niente procedura fallimentare. Un default su uno stato è una cosa molto più fastidiosa da subire.